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　　昨日，財(cái)政部30年期國(guó)債發(fā)行成為市場(chǎng)機(jī)構(gòu)關(guān)注的焦點(diǎn)。從發(fā)行前期的市場(chǎng)預(yù)期情況來(lái)看，加權(quán)利率的預(yù)期中值大約在4.35%附近，而且市場(chǎng)普遍認(rèn)同該只超長(zhǎng)期債券的需求主體較為單一，將集中在大型保險(xiǎn)公司上。然而，實(shí)際中標(biāo)情況卻非常出乎意料，加權(quán)中標(biāo)利率為4.50%，邊際水平高達(dá)4.70%，存在流標(biāo)之嫌疑。

　　發(fā)行結(jié)果公布后，銀行間二級(jí)市場(chǎng)立刻出現(xiàn)了明顯調(diào)整。國(guó)債的雙邊買(mǎi)入報(bào)價(jià)頻頻被點(diǎn)擊成交，相比于上一交易日，5年期國(guó)債利率上行5個(gè)基點(diǎn)，7年期國(guó)債利率上行約4—5個(gè)點(diǎn)，10年期國(guó)債利率上行8個(gè)基點(diǎn)，15年期國(guó)債利率上行9個(gè)基點(diǎn)，國(guó)債收益率曲線整體驟然陡峭上行。

　　筆者認(rèn)為，對(duì)于當(dāng)天的情況有以下幾個(gè)問(wèn)題需要認(rèn)真探討一下：

　　其一，國(guó)債收益率曲線的驟然增陡上行是否合理？長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)國(guó)債收益率曲線多呈現(xiàn)平坦化變動(dòng)，只有在2007年上半年中出現(xiàn)過(guò)明顯的增陡且上行的格局，這種上行增陡的觸發(fā)原因在于特別國(guó)債發(fā)行導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期長(zhǎng)期債券的供給增大，目前則無(wú)此方面的憂慮；而資金趨緊預(yù)期與加息預(yù)期則往往意味著曲線上行并伴隨變平。因此，國(guó)債收益率曲線的這種增陡上行變化并沒(méi)有合理的預(yù)期支撐，當(dāng)屬于一種非理性波動(dòng)，后期存在被調(diào)整的可能，這也許對(duì)于交易類(lèi)資金而言意味著機(jī)會(huì)。

　　其二，30年期國(guó)債流標(biāo)的原因是什么呢？毫無(wú)疑問(wèn)，從最終結(jié)果來(lái)看，被寄予厚望的保險(xiǎn)公司的需求有限。問(wèn)題是這種有限需求的出發(fā)點(diǎn)是什么呢？資金趨緊并不能解釋這區(qū)區(qū)280億元的發(fā)行需求，也不會(huì)如此迅速地體現(xiàn)到金邊國(guó)債的招標(biāo)上。也許保險(xiǎn)公司本身也沒(méi)有想到這期債券會(huì)出現(xiàn)流標(biāo)現(xiàn)象而痛失了一次投資良機(jī)。從這種情況看，30年期國(guó)債的發(fā)行和15年期國(guó)債080002的發(fā)行倒確有相似之處。

　　其三，30年期國(guó)債利率在4.50%-4.70%之間，投資價(jià)值到底如何呢？筆者始終認(rèn)為，這種超長(zhǎng)期國(guó)債的價(jià)值評(píng)估應(yīng)該和股票資產(chǎn)相類(lèi)比，特別是在成熟的美國(guó)市場(chǎng)中，股票投資的主要收益體現(xiàn)在分紅中。那么按照目前4.50%的收益率來(lái)看，相當(dāng)于100元資產(chǎn)投入，每年將有穩(wěn)定的收入4.5元的“紅利”。這和目前中國(guó)股票市場(chǎng)的分紅情況相比，可謂豐厚。雖然有人認(rèn)為，股票還存在增值的可能，但是具體到以長(zhǎng)期投資持有的配置型資金而言，未來(lái)每年實(shí)打?qū)嵉念A(yù)期現(xiàn)金流入才是最為重要的，賬面上的漲跌并不具有什么實(shí)際意義。因此，從投資配置資金的角度來(lái)看，該期國(guó)債的利率還是具有相當(dāng)吸引力的。

　　總之，這期國(guó)債的發(fā)行存在著太多的意料之外，雖然筆者對(duì)于后期債市的調(diào)整存在預(yù)期，但同樣認(rèn)為，當(dāng)天的市場(chǎng)波動(dòng)以及投標(biāo)結(jié)果是存在非理性的。(中國(guó)銀行 董德志)